3月19日，天鐵股份公開發行 3.99億元可轉換公司債券，簡稱為“天鐵轉債”，債券代碼為“123046"。

轉債基本要素

天鐵股份發布可轉債發行公告，設股東配售及網上申購，申購日為3月19日。原股東按照每股2.1957元的額度配售轉債。

天鐵轉債發行規模3.99億元，主體與債項評級為AA-/AA-。天鐵轉債轉股價格17.35元，轉股價值96.0元(3月17日收盤價16.66元)，對正股及實際流通盤的稀釋率為12.7%/16.2%，轉股期內稀釋率作用尚可。發行期限為6年，對應票息利率分別為0.5%、0.7%、1.0%、1.5%、2.5%、3.0%，到期贖回價為112元(含最后一期年度利息)，面值對應的YTM為2.89%，票息保護尚可。按6年期AA-中債企業債到期收益率6.51%(3月17日數據)的貼現率計算，債底為81.60元。下修條款為[10/30，90%]，贖回條款[15/30，130%]，回售條款[30，70%]，下修條款較寬松。

如果假設原有股東30%參與配售(大股東未承諾優先配售)，那么剩余約2.8億元供投資者申購。假設網上申購戶數為300萬戶，平均單戶申購金額為100萬元，預計中簽率在0.01%附近。

正股情況

軌道交通減震產品主要原材料為橡膠(包括天然橡膠、合成橡膠等)、炭黑等，天然橡膠是重要的工業原料，作為大宗商品，其價格受宏觀經濟、供需狀況、天氣變化等諸多因素影響;合成橡膠作為石化產品，其價格與石油價格有著直接關系。軌道結構減振與軌道交通行業密切相關，現階段，我國軌道交通的投資資金絕大多數來自于政府預算。為此，軌道結構減振產品的生產周期受國內外宏觀經濟形勢、國家宏觀經濟政策、國家產業政策以及政府固定資產投資規模影響較大。

天鐵股份主要從事軌道工程橡膠制品的研發、生產和銷售,主導產品為軌道結構減振產品。公司近兩年營收和凈利潤保持高速增長,2019年三季報營收同比增長77%,凈利潤同比增長55%,但銷售凈利率和凈資產收益率均有所下滑。公司資產負債率47%左右，債務壓力不大，公司凈資產11億元左右，應收款7億、商譽2億，占凈資產比例很高。大股東股權質押率66%。

公司營收逐年增長，但增速放緩。凈利潤增速低于營業收入增速。公司質押比和商譽占比較高，資產負債率增長較大。

募集資金用途：彈性支承式無砟軌道用橡膠套靴生產線建設項目、彈簧隔振器產品生產線建設項目、建筑減隔震產品生產線建設項目。

申購價值與上市定位分析

我們選取轉股價值在90到110之間，債項評級AA-，債券余額小于5億的轉債(2020.3.17數據)進行比較，符合條件的光華、金牌、宏輝等轉債的轉股溢價率主要集中在15~20%，我們預計天鐵轉債的上市轉股溢價率也將落入這個區間，上市價格在115~120的區間，中樞為117.5元。當前證監會核準的轉債有29只，海外市場波動較大對A股造成擾動，轉債市場情緒也有所波動，近期老券退市較多，新上市轉債溢價與絕對價格仍高，建議積極申購。

天鐵轉債評級尚可，規模較小。公司主營軌道工程橡膠制品的研發、生產和銷售，是國內軌道結構減振技術領先企業之一。核心產品隔離式橡膠減振墊具有顯著優勢，工程應用案例豐富。公司客戶資源豐富，合作共贏保障業績穩定增長;由于行業競爭加劇，公司應收賬款回收風險較大。分產品看，軌道工程橡膠制品占營業收入85%以上;市場需求增加導致公司19年營收顯著增加，近期原材料價格上升使得利潤率持續走低。現有市場環境下新券價格往往一步到位，上市時高價格或是高溢價似乎是大概率的事情。回顧個券運行軌跡，高價上市并繼續向上的有國軒、利德，收益的上限也有藍思、長信不行使提前贖回權利而存在提高的可能性，建議上市后保持關注。