山煤國際（600546）股票基本面邏輯好不好？2022年5月20日券商研報內容摘要如下：預計公司2022-2024 年營業收入分別為455.37、441.09、444.17 億元，實現歸母凈利潤分別為65.02、69.98、74.91 億元，每股收益分別為3.28、3.53、3.78 元，當前股價14.54 元，對應PE 分別為4.4X/4.1X/3.8X。考慮公司煤炭售價均為市場售價，加上煤炭價格高位運行，盈利能力預期向好，估值較低，首次覆蓋并給予“買入”評級。

風險提示：煤炭價格大幅下跌、產能利用率不及預期、研報使用信息數據更新不及時風險。

煤種優質豐富，渠道優勢較強。煤炭生產：山煤國際下屬煤礦位于大同、忻州、臨汾、長治、晉城等煤炭主產區，煤種具有低硫、低灰分、高發熱量等特點，屬于優質的配焦用煤和動力用煤，是國內少數可以同時提供多煤種以滿足不同客戶需求的煤炭企業之一。截至2021 年末，公司擁有在產煤礦13 座，產能合計3030 萬噸/年，權益產能1856.8 萬噸/年;擁有在建礦井3 個，產能300 萬噸/年，權益產能197.1 萬噸/年。煤炭銷售：公司具有獨立完善的貨源組織體系和煤炭銷售運輸體系，與眾多優質用戶建立了長期穩定的合作關系。此外，控股股東山煤集團是山西省唯一一家擁有煤炭出口專營權的煤企，擁有出口內銷兩個通道，可以在國際國內兩個市場配置資源，煤炭貿易渠道優勢較強。

精煤戰略持續深化，盈利能力顯著增強。量增價升：1）公司深入推動“精煤制勝”戰略，全部礦井實現原煤應洗盡洗，提高精煤回收率，近5 年原煤產銷率保持在90%以上。2021 年公司原煤產量為3746 萬噸，商品煤銷量達3738 萬噸，其中動力煤銷量2542.2 萬噸，占比68%;焦煤和無煙煤銷量713.0、482.8 萬噸，占比分別為19%、13%。2）公司煤炭產品多面向化工企業、建材企業、焦化廠及鋼鐵企業，主要以市場價銷售為主，煤炭價格彈性較大，2021 年商品煤售價同比漲幅達94%，能夠充分享受煤價上漲的紅利。成本領先：公司推行成本領先戰略，通過不斷優化成本管控體系，加大成本考核力度，樹立全員成本意識，突出可持續成本優勢，全力保持行業成本領先水平。2021 年公司商品煤成本為181 元/噸，成本遠低于同業水平，盈利彈性較大。測算噸煤歸母利潤為246.8 元/噸，同比增長達279.8%。

煤炭貿易不良資產剝離，輕裝再出發。2016 年以來公司逐步對煤炭貿易業務虧損資產進行剝離，煤炭貿易規模不斷下降。2021 年煤炭貿易規模3081 萬噸，同比下滑66.6%，收縮明顯。伴隨不良資產的剝離，公司債務情況逐步改善。2021 年資產負債率、財務費用率分別為68.8%、1.7%，達到五年新低。2021 年煤炭貿易業務毛利潤為9.96 億元，毛利率為4.2%，業務盈利能力改善顯著，應收賬款金額以及應收賬款周轉天數持續下降，經營質量明顯提高。

分紅創歷史之最，高比例分紅有望持續。公司發《2021-2023 年股東回報計劃》，每年以現金方式分配的利潤不低于10%，近三年累計現金分紅不少于三年年均可分配利潤的30%。同時，擬定差異化的現金分紅：公司發展階段屬成熟期且無/有重大資金支出安排時，現金分紅所占比例最低應達到80%或40%。2021 年度現金分紅金額31.07 億元，稅前每股股息1.567 元/股，股利支付率達62.91%，均創歷史之最。我們認為公司當前處于成熟期，其資本支出規模預計維持低水平，在當前煤炭行業高景氣背景下，高比例現金分紅有望持續。