3月18日，通威股份公開發行 50億元可轉換公司債券，簡稱為 通威轉債 ，債券代碼為 110054 申購代碼為 733438 。

發行信息及條款分析

發行信息：本次轉債發行規模為50.00億元，網下申購日為2019年3月15日，網上申購及原股東配售日為2019年3月18日，網上申購代碼為 733438 ，繳款日為3月20日。公司原有股東按每股配售1.287元面值可轉債的比例優先配售，配售代碼為 704438 。網下發行申購上限為10億元，網上發行申購上限為100萬元，主承銷商中信建投、長城國瑞最大包銷比例為30%，最大包銷額為15.00億元。

基本條款：本次發行的可轉債存續期為6年，票面利率為第一年為0.50%、第二年為0.80%、第三年為1.00%、第四年為1.50%、第五年為1.80%、第六年為2.00%。轉股價為12.44元/股，轉股期限為2019年9月22日至2025年3月17日，可轉債到期后的五個交易日內，公司將按票面面值110%的價格贖回全部未轉股的可轉債。本次可轉債募集資金全部投資于包頭2.5萬噸高純晶硅項目和樂山2.5萬噸高純晶硅項目。

基本面：多晶硅和電池片具有技術和成本壁壘，競爭優勢明顯

通威股份是大型的農業科技上市公司，系農業產業化國家重點龍頭企業。公司發展多元化，主要業務包括飼料(占17年營收比重為57%)、太陽能電池(25%)和多晶硅(12%)。其農業業務中，水產飼料是主要利潤來源，公司處于行業第一梯隊，但利潤微薄;其光伏業務中，多晶硅生產為國內龍頭，毛利率高，轉債募資擴產或將帶來業績高增;而電池片則定位高效電池產能缺口，在成本和效率上均具優勢。2018年前三季度，公司實現營收213.87億元(+9.04%)，歸母凈利16.60億元(+8.59%)，預計未來產能還將繼續擴張。總體看，通威基本面穩健，成長性明顯。

正股估值與成長性不完全匹配，催化劑較多，股價彈性較好

通威正股當前價格為12.63元，對應PE TTM為22.9x，相比自身處于歷史中位，相比水產飼料同類公司海大(29.9x)和光伏同類公司隆基(25.5x)略低。通威業務多元，飼料與光伏均有一定的競爭力。轉債募資50億，對光伏業務產能的擴張作用明顯。結合上述判斷，我們認為通威正股的估值與其較高的成長性不完全匹配，存在估值修復的可能。公司未來催化劑較多，如新能源業務鏈條的進一步拓展、光伏產能的持續擴張以及政策對產業的支持加大等都可能為其帶來較好的推動作用。

股權集中，質押比例較大，2019年10月面臨大量解禁，存在一定風險

公司股權結構集中，大股東通威集團控股52.45%(18Q3);質押比例較大，當前未解質的股份占總股本的42%，有一定風險;最近一次限售股解禁將在2019年10月，解禁數量為總股本的23%，屆時股價將面臨一定的減持壓力。經營方面，風險主要有：1、公司擴產計劃集中，多渠道融資，存在一定的兌付壓力。2、多晶硅龍頭企業紛紛擴產，國內市場競爭壓力或將加大。3、長期來看，獨立電池片廠商的份額將被一體化廠商自產所取代。總體看，公司的質押風險與解禁壓力不可小視，建議持續關注其后續變化。

申購建議

通威股份總股本38.82億股，前十大股東持股比例66.52%。如果假設原有股東30%參與配售，那么剩余35.00億元供投資者申購。假設網下申購戶數為9000戶，平均單戶申購金額為7億元，網上申購戶數為60萬戶，平均單戶申購金額為100萬元，預計中簽率在0.05%附近。考慮到當前轉債平價略高于面值，公司處于光伏行業龍頭地位，上市后配置需求較強，建議可以參與一級市場申購，二級市場可以配置。