周二(3月12日)浙商轉債申購，申購代碼783878;轉股價值95.8;市凈率2.9倍;存續期為6年，到期稅前年化收益率收益1.6%;債券評級均為AAA;轉股價下調的條件為(15/30 80%);無回售;無擔保。

信用評級非常高;轉股價值高于盈虧平衡線;轉股價下調空間非常大，但是下調的條件苛刻;債券利息收益低;沒有回售。綜合看條款非常好。

基本情況

債券期限：本次發行的可轉債存續期限為6年，即2019年3月12日至2025年3月11日。

票面利率：第一年0.2%，第二年0.5%，第三年1.0%，第四年1.5%，第五年1.8%，第六年2.0%。

債券到期贖回：本次發行的可轉債存續期滿后五個交易日內，公司將以本次可轉債票面面值的105%(含最后一期利息)的價格向投資者贖回全部未轉股的可轉債。

初始轉股價格：本次發行的可轉換公司債券初始轉股價格為 12.53 元/股。

轉股價格向下修正條款：

在本次發行的可轉債存續期間，當公司股票在任意連續三十個交易日中有十五個交易日的收盤價低于當期轉股價格的80%時，公司董事會有權提出轉股價格向下修正方案并提交公司股東大會審議表決。

信用評級：浙商證券主體信用評級為AAA，本次可轉換公司債券信用評級為AAA。

擔保事項：本次發行的可轉換公司債券不提供擔保。

票面年收益率： 稅前年化收益率為 1.63%。

純債價值：根據對應評級企業債收益率，計算出純債價值為 87.55 元。

轉股股本稀釋率：8.38%。

正股基本面分析

公司經營分析：

區位優勢明顯，但仍需關注地域集中的風險。2017年底，公司在浙江省共設立61家營業部、7家分公司，占公司證券分支機構總數的60.18%，實現營收44.76億元，占比高達97.09%，其中證券經紀業務占公司證券經紀業務收入的比例連續三年在85%以上。浙江省及長三角地區經濟發達，上市公司數量居全國第三，公司長期深耕浙江，客戶積累以及渠道建立完善，已經具有較強的競爭優勢。但同時應注意到，未來如果浙江省經濟增長下滑，公司業務將承受不利影響。另外浙江省內證券行業競爭激烈，2017年底證券公司營業部數量高達973家，公司競爭優勢仍需鞏固。

周期性業務占比較高，盈利能力波動大。目前公司以期貨業務、融資融券業務以及證券經紀業務為主要盈利支撐，2018年上半年，上述業務分別實現營收6.7億元、4.95億元、4.62億元，占比分別為38%、28.06%和26.19%。期貨業務面臨著由證券公司控股的期貨公司的沖擊，以及倉單服務、合作套保等業務的高風險。證券經紀業務和自營業務受證券市場波動性影響較大，2015年公司證券經紀業務實現營收26.64億元，2016年和2017年受股市波動影響，營收持續下滑，2017年僅實現營收10.56億元。

投資銀行業務表現亮眼，未來仍有增長空間。公司投資銀行業務保持IPO項目100%過會率，各分項業務數量豐富。2017年公司完成股權/債權融資項目43單、股權保薦類及重大資產重組業務12單、IPO發行項目4單、債權承銷項目34單。2018年上半年上述項目維持良好態勢，股權/債權融資項目、IPO發行項目以及債權承銷業務融資規模分別為122.7億元、26.7億元、96億元，2017年投行業務多項指標躋身行業前三十。近年來投行業務增速有所下滑，但整體增速仍然較高，2018年上半年受證券市場波動影響首次出現下滑。2017年9月，浙江省推行企業上市和并購重組 鳳凰行動 計劃，旨在推動省內上市公司數量和質量的同步提升，并提出要發揮浙商證券、財通證券等本土證券中介機構的主力軍作用。 鳳凰行動 的推行為公司投行業務帶來了新的發展契機，未來將借此打造品牌及項目優勢。

行業競爭格局分析：

我國證券行業傳統業務占比高，行業波動較大。目前我國證券公司受制于有限的金融產品，收入來源主要為經紀、投行、自營三大業務，而這類業務受證券行業周期性波動影響大，未來發展空間受到一定制約。另外，隨著互聯網企業、銀行、信托、外資券商等的滲入，國內證券行業競爭加劇，中小型證券公司競爭壓力較大。

我國證券行業集中度較高，公司財務指標居行業中上游。根據中國證券業協會公布的數據，截至2018年底，我國共有證券公司131家，其中總資產排名前十的證券公司資產總值市場份額為47.04%，營收排名前十的證券公司營收總值市場份額為49.12%，代理買賣證券業務收入前十的公司市場份額為46.75%。目前公司處于行業中上游，2015年至2017年，公司各項財務指標排名多數在40名以內，其中營業收入和凈利潤排名相對靠前，2017年營業收入排名第22位，凈利潤排名第29位。

公司在浙江省內競爭對手主要是中信證券和財通證券，ROE水平較高。目前主要在浙江省內開展經紀業務的證券公司為中信證券和財通證券，中信證券的總資產、凈資產、凈資本、總營收和凈利潤均位于行業第一名;財通證券各項財務指標排名與公司相近，凈利潤更有優勢，2017年排名17位。同市值較為接近的財通證券相比，目前公司總收入、ROE及PE水平較高，凈利潤表現稍差。

結論

浙商證券(601878)主要經營證券經紀、投資銀行、資產管理、財務顧問、投資咨詢、證券自營等業務，屬于小牌券商一枚。券商周期行業，目前低谷時期，業績暫時負增長，競爭激烈，公司屬于近年上市的次新股，股價長期寬幅震蕩。本次可轉債募集資金主要投向相關產業項目，未來有望提供新的增長動力。

券商大同小異，浙商證券(601878)屬于綜合性證券公司，在同業中資質一般，本次轉債發行票息較低，下修條款較嚴，但仍建議積極申購，預計頂格申購中簽率小于1簽，即使破發虧損有限，溢價較足，穩健者可以放棄申購。