海大轉債今日申購，其正股海大集團是國內水產、畜禽飼料行業(yè)龍頭。轉債方面，發(fā)行規(guī)模較大(28.3億)，債項評級為AA+級，債底保護較強，回售條款偏弱，贖回觸發(fā)價格偏低，但綜合看申購安全墊較好。

下修條款較嚴、提前贖回較松，債底保護尚可

海大轉債的下修條款較為嚴格，贖回條款為公司股票連續(xù)三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價不低于當期轉股價格的120%(含120%)，回售條款無特別之處。按照中債(2020年3月16日)6年期AA+企業(yè)債估值3.77%計算，到期按110元贖回，海大轉債的純債價值約為91.66元，面值對應的YTM為2.25%，債底保護尚可。若所有轉債按照轉股價35.09元進行轉股，則對總股本(流通盤數(shù)量占比為98.3%)的攤薄幅度為5.10%。

基本面：水產飼料龍頭，多元發(fā)展規(guī)模優(yōu)勢顯著，飼料和養(yǎng)殖景氣度較高

海大集團是國內水產、畜禽飼料行業(yè)龍頭，飼料的生產與銷售是公司核心業(yè)務。19Q1-3公司實現(xiàn)收入355.13億元，同比+15.18%，近十年復合增長率達26%，遠超同期可比公司。報表來看，持續(xù)高ROE來源于高周轉，同時預收規(guī)模較高，毛利率穩(wěn)步提升，體現(xiàn)出較好的產業(yè)鏈地位。公司競爭力和看點在于：1、水產、畜禽飼料和養(yǎng)殖多方位發(fā)展，行業(yè)波動反而利好龍頭提升市占率;2、高研發(fā)投入打造產品護城河，水產料龍頭地位穩(wěn)固;3、受非瘟疫情影響，生豬養(yǎng)殖規(guī)?；嵘龑鹃L期利好，短期存欄恢復增加飼料和生豬養(yǎng)殖彈性;4、豬周期推升禽飼料景氣度。

正股估值適中，股價彈性一般，機構關注度較高

海大集團正股股價33.03元，PE TTM為31.6x，處于自身歷史中樞高位。若以新希望(34.1x)、大北農(55.4x)、通威股份(20.1x)等公司對比，該股估值適中。估值提升與飼料景氣度上行有關，整體看與公司多細分領域內較好的成長性匹配度較高。海大集團股價彈性一般，關注度較高。疫情發(fā)生后，農牧養(yǎng)殖業(yè)韌性相對較強，生豬養(yǎng)殖恢復也是正股觸發(fā)劑。

信用分析：關注生豬養(yǎng)殖行業(yè)周期波動和飼料原材料價格波動

公司股權結構集中度較高，實際控制人控制公司57.60%股份(截至19Q3)。實控人及控股股東持有的股份已質押6,581.90萬股，占其持有股份的比例為7.23%，質押比例較低。信用方面，主要關注：飼料產品對原材料價格敏感度較高，公司持續(xù)面臨原材料價格波動風險;公司計劃持續(xù)擴張養(yǎng)殖規(guī)模，但生豬養(yǎng)殖行業(yè)周期波動明顯，后續(xù)產能釋放面臨一定的不確定性。

靜態(tài)看，預計首日上市價格為120-124元

截至3月16日收盤海大轉債對應平價95.73元。海大集團在飼料領域具有較強競爭力，考慮到下游禽類、水產景氣度均不錯，生豬出欄量逐漸恢復，公司業(yè)績確定性較高，且目前看不容易受到衛(wèi)生事件沖擊，其轉債定位有望高于食品飲料行業(yè)的桃李轉債(評級AA、余額10億元，平價97.79元對應價格120.07元)。

靜態(tài)看，預計目前平價下海大轉債上市首日獲得的轉股溢價率在25%-29%區(qū)間內，價格為120-124元。

預計中簽率0.023%附近，積極參與

根據(jù)最新數(shù)據(jù)海大集團的大股東為廣州市海灝投資有限公司，持股比例達到57.60%，陸股通持股4.22%，前十大股東合計持股70.33%。目前暫無公告披露股東配售意愿，在配售60%假設下其留給市場約11.32億元。

海大轉債僅設置網(wǎng)上發(fā)行，目前權益市場風險偏好有所降低但轉債打新熱情仍高，近期發(fā)行的華安證券(評級AA+、規(guī)模28億元)網(wǎng)上申購戶數(shù)約為490萬戶。假設海大轉債網(wǎng)上申購500萬戶，則全額申購時中簽率在0.023%左右。

打新參與沒有異議?？紤]到海大集團基本面穩(wěn)定，業(yè)績確定性較高，因此也是市場情緒波動中值得長期關注和配置的品種。在希望轉債帶來相當不錯的持有體驗之后，海大轉債定位也可能提升。