搶在“十一”長假來臨前，“定向降準(zhǔn)”利好出爐，引爆市場(chǎng)對(duì)“牛市再現(xiàn)”的憧憬。在A股休市一周期間，港股率先發(fā)力上攻，恒生指數(shù)突破2015年高點(diǎn)并創(chuàng)下2007年12月以來的新高，距離2007年歷史最高峰只有11%左右的距離。引領(lǐng)港股走強(qiáng)的，正是圍繞“定向降準(zhǔn)”的受益股：內(nèi)地的銀行股和地產(chǎn)股。其中，在AH股兩地上市的工商銀行、招商銀行，復(fù)權(quán)后其H股價(jià)格都創(chuàng)出了上市以來的歷史新高（見圖1、圖2），工行H股上周的漲幅更達(dá)到10%。在港股的帶領(lǐng)下，本周一A股也大幅高開，但主要指數(shù)普遍高開低走，上證指數(shù)3400點(diǎn)整數(shù)關(guān)得而復(fù)失，收盤時(shí)漲幅收窄至0.76%。

圖1：工商銀行H股月線圖

圖2：招商銀行H股月線圖

對(duì)于引發(fā)此次股市走高的“定向降準(zhǔn)”，我們需要仔細(xì)來分析。首先，既然是“降準(zhǔn)”，就意味著商業(yè)銀行原來強(qiáng)制存放在央行的準(zhǔn)備金比例下降，釋放到社會(huì)上的資金必然增加，雖然各家券商研究所統(tǒng)計(jì)口徑不一，但至少能釋放出數(shù)千億的流動(dòng)性，在資金面上有利于股市。但另一方面，既然是“定向降準(zhǔn)”，和“普遍降準(zhǔn)”還是存在一定的區(qū)別，只有“普惠金融”業(yè)務(wù)達(dá)到一定比例的銀行，才能夠享受到此次降準(zhǔn)的待遇，“普惠金融”主要涉及小微企業(yè)和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)。值得關(guān)注的是，本次“定向降準(zhǔn)”是一次“期貨式”的利好，2018年1月1日起才開始實(shí)行。提前3個(gè)月宣布，時(shí)間跨度之長也是以往比較罕見的。如果再算上明年初的考核時(shí)間，極有可能這部分“定向降準(zhǔn)”帶來的流動(dòng)性要拖到明年2月份春節(jié)前后才注入市場(chǎng)。因此，對(duì)于未來3個(gè)月的流動(dòng)性而言，并不會(huì)因?yàn)檫@次“期貨式”的利好而產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的改善。

“定向降準(zhǔn)”被監(jiān)管層賦予如此多的前提條件，正反應(yīng)出央行對(duì)貨幣政策采取小心翼翼、相機(jī)而動(dòng)的微調(diào)。在美聯(lián)儲(chǔ)縮表已成定局，美國失業(yè)率進(jìn)一步下降的數(shù)據(jù)帶來加息可能性大增的情況下，中國不太可能采取全面性的、“大水漫灌”式的貨幣寬松政策。同時(shí)，在針對(duì)小微企業(yè)和“三農(nóng)”定向?qū)捤傻耐瑫r(shí)，對(duì)于樓市投資的去杠桿動(dòng)作依然在持續(xù)，包括嚴(yán)查消費(fèi)貸變成購房首付、房貸利率提升等等，導(dǎo)致今年“十一”黃金周期間主要城市的成交量同比普遍大減。在未來相當(dāng)長一段時(shí)間里，類似的“定向?qū)捤?rdquo;和“定向緊縮”并存的局面有望繼續(xù)維持下去。

“定向降準(zhǔn)”也并非第一次，自從2014年4月以來，就有多次定向降準(zhǔn)的政策，發(fā)布的頻率超過普遍降準(zhǔn)，2015年的5次降準(zhǔn)中的4次均為定向降準(zhǔn)和普遍降準(zhǔn)同步實(shí)施。從“定向降準(zhǔn)”和A股“互動(dòng)”的情況來看，“定向降準(zhǔn)”絕大多數(shù)情況下也未能起到“扭轉(zhuǎn)乾坤”的奇效。2014年上半年兩次定向降準(zhǔn)過后，上證指數(shù)仍維持相當(dāng)一段時(shí)間的橫盤走勢(shì)；2015年下半年見頂回落，“定向降準(zhǔn)”也未能帶領(lǐng)股市擺脫調(diào)整格局（見圖3）。